中金2019下半年中國宏觀展望：貿易摩擦升溫，經濟增長承壓

2019-06-17中金觀點

2019年初至今，中美貿易談判依然懸而未決，而國內外宏觀政策路徑也可能據談判結果做相應調整。因此，我們在預測下半年經濟走勢時，選擇沿用去年年底宏觀展望中的情景分析框架。自去年11月我們發布2019年度宏觀經濟展望報告以來，中美貿易談判又幾經波折，而目前的態勢落在了半年前我們提出的“基準情形”和“悲觀情形”之間。本報告中，我們結合近期國內外宏觀環境的變化對2019年經濟展望進行更新，并具體分析中國在不同的貿易談判局勢下可能進行的政策調整。

基準情形下，我們假設中美貿易政策將維持現狀。此情形下，中國國內或將維持“結構性去杠桿”的長期政策目標，但會同時采取較有節制的“逆周期調節”以對沖總需求的下行壓力。同時，美聯儲將在2019年降息25個基點。樂觀情形中，美國將取消對2000億美元中國出口商品加征的25%關稅；但如果外需壓力減輕，國內的貨幣和財政政策也可能會更“審慎”。另一方面，此情形下美聯儲也無需在年內降息。悲觀情形下，美國可能對剩余中國出口美國的商品也加征25%關稅，而這一政策可能對中美、乃至全球的經濟增長帶來強烈的沖擊。這種情形下，中國的財政和貨幣政策將進一步寬松，去杠桿可能暫緩。同時，增長快速走弱也可能迫使美聯儲以更快速度降息——此情形下我們預計美國2019年降息50個基點、且2020年繼續下調基準利率。

基準情形下，我們預計中國2019年的實際GDP增速為6.2%，2020年放緩至6.0%。2019年名義GDP增速約為8%，2020年下降至7.5%左右，同時，接下來兩年中，CPI走勢可能明顯強于PPI。樂觀情形下，2019-20年的實際GDP增速均可能保持在6.3%左右，且兩年的名義增長都有望超過8%。然而，在悲觀情形下，經濟增長可能在對3,000多億美元商品加征關稅后快速走弱，中國實際GDP同比增長或將在2019年下半年跌破6%，并在2020年進一步放緩；在此情形下，雖然逆周期調節政策的力度可能更大，但仍不足以逆轉增長下行的壓力——2020年名義GDP可能減速至6%甚至更低、通縮壓力明顯加大。

值得一提的是，在中美談判結果的不同情形假設下，中國內需（消費+投資）和凈出口對增長的貢獻比例可能大相徑庭、對應行業的相對表現也可能明顯分化。如果中美貿易談判局勢相對緩和，我們預計凈出口對增長的貢獻占比將上升——鑒于此時國內政策可能向“去杠桿”傾斜、壓制內需增長上行的空間。但另一方面，如果中美貿易談判局勢惡化，內外需的相對表現則會反轉。

我們的基準情形預測權衡了可能的上行和下行風險?；鶞是樾蜗拢涝獌度嗣駧艆R率可能得以“守7”——如果中美貿易政策維持現狀，我們預計2019年底美元對人民幣匯率約為6.98左右。在摩擦升級的悲觀情形下，人民幣匯率年底可能貶至USD/CNY 7.18附近，而在樂觀情形下人民幣可能年底升回到6.78左右的水平。同時，考慮到美國經濟增長動能迅速走弱、且目前美元利率高于多數主要發達國家、美國相對的政策寬松空間較大，我們預計2019-20年美元指數難以繼續走強。